Marktdaten-Lizenzierung: was der Vertrag mit einem Kurs erlaubt

Non-Display heißt, die Daten erreichen keinen Bildschirm: Backtesting, Research, ein internes Risikomodell, ein algorithmisches Signal. Display heißt, jemand sieht sie, in einer App, auf einer Webseite, in einem Chart oder in einer Mail. Intrinios Lizenzleitfaden nennt die Folge: Display-Lizenzen tragen meist eine Gebühr je Nutzer, und ob die Daten angemeldeten Nutzern oder öffentlich jedem Besucher gezeigt werden, trennt noch einmal, wobei die öffentliche Anzeige die teurere ist.

Überraschend ist, dass Non-Display häufig das günstigere Recht bleibt, obwohl daran die Handelsentscheidung hängt. Der Grund ist Verwaltung: Eine Non-Display-Lizenz deckt einen Zweck ab, eine Display-Lizenz eine Kopfzahl, und die ist monatlich zu zählen und zu melden. Ein Haus mit schwankenden Nutzerzahlen findet die Display-Seite schwerer zu verwalten als die Handelsseite, und verdient wird auf der Handelsseite.

Abgeleitete Daten sind alles, was aus lizenzierten Daten gerechnet wird: ein Signal, ein Score, ein Indexstand, ein Modellergebnis. Der Test im Vertrag lautet, ob ein Empfänger Ihres Ergebnisses daraus die Ausgangswerte wiederherstellen könnte. Ein Tagesdurchschnitt eines Instruments fällt durch, weil der Eingangswert rückrechenbar ist. Eine Portfoliorisikozahl aus hunderten Eingaben besteht ihn.

Börsen schützen abgeleitete Daten auf mehreren Wegen, und die eigene Darstellung der CME Group zu ihren Datenlizenzen ist die Referenz, die ein europäisches Haus meist liest, weil dieselben Strukturen in den europäischen Börsenverträgen auftauchen. Die Schutzmittel sind eine eigene Lizenz für abgeleitete Daten, die Beschränkung des Ergebnisses auf Non-Display, eine Zusatzgebühr und eine Grenze, wer die abgeleitete Zahl erhalten darf. Das Letzte ist die Falle: Wer intern ableiten darf und die Zahl an einen Kunden schickt, hat weitergegeben, und das braucht ein eigenes Recht.

Weitergabe heißt, Daten verlassen die juristische Einheit, und eine Gruppe mit mehreren Einheiten gibt zwischen ihnen bereits weiter, solange der Vertrag nichts anderes sagt. Das trifft Häuser mit einer gemeinsamen Datenplattform über Tochtergesellschaften häufiger als alles andere.

Die Nutzerzählung folgt aus der Display-Lizenz. Das Haus meldet, wie viele Personen im Zeitraum Zugriff hatten, und der Anbieter behält sich die Prüfung vor. Eine Prüfung liest Zugriffsprotokolle, Berechtigungssysteme und Bildschirmfotos von Anwendungen, und die üblichen Funde sind ein Entwicklerkonto mit Produktionsrechten, ein in ein internes Wiki eingebettetes Dashboard, das ein größerer Kreis öffnen konnte, und eine Testumgebung, die auf Livedaten zeigt. Jeder Fund ist eine Berechtigungsfrage, keine technische, und darum sitzt die Marktdatenverwaltung in großen Häusern bei einem eigenen Team.

MiFID II verpflichtet die europäischen Handelsplätze, ihre Daten auf angemessener kaufmännischer Basis anzubieten: Gebühren an den echten Kosten der Erzeugung und Verbreitung, als eigenständiges Produkt und nicht mit anderen Leistungen gebündelt. Die Umsetzung hat sich bewegt. Die technischen Regulierungsstandards dazu sind am 23. November 2025 in Kraft getreten, mit Übergangsfrist bis zum 22. August 2026 für vorher zugelassene Anbieter, um bestehende Verträge anzupassen, und die ESMA hat ihre früheren Leitlinien zu den Marktdatenpflichten zugunsten der Standards zurückgezogen.

Zwei Folgen erreichen einen Datenabnehmer. Veröffentlichte Preisblätter und Offenlegungen sind jetzt die Regel und kein Verhandlungspunkt mehr, ein Haus kann also vor der Unterschrift vergleichen. Und die von MiFID II verlangten verzögerten Daten, nach Ablauf der Frist kostenlos, sind eine saubere Option für einen Anwendungsfall ohne Livebedarf, etwa einen Tagesendbericht oder eine öffentliche Webseite. Der Hintergrund zur Richtlinie steht unter MiFID II.

Ein Krypto-Datenanbieter lizenziert auf denselben vier Achsen, mit einem erheblichen Unterschied: Hinter den Daten steht kein Börsenmonopol, denn die Trades fanden auf Plätzen statt, die meist eigene öffentliche APIs anbieten. Das gibt einem Käufer Spielraum, den ein Käufer von Aktiendaten nicht hat, und es heißt auch, dass das Produkt des Anbieters in Normalisierung, Historie und Abdeckung liegt und nicht im exklusiven Zugang.

Der zweite Unterschied ist die kostenlose Stufe. Eine freie Krypto-Daten-API erlaubt meist nichtkommerzielle Nutzung mit Quellenangabe und verbietet Weitergabe und kommerzielle Anzeige, womit genau das interne Dashboard ausfällt, für das sie gedacht war. Wer diese Bedingungen vor dem Pilot liest, spart den Neubau. Die Anbieter und ihr Angebot stehen unter Krypto-Preisfeed-Anbieter, die Frage, wer eine Benchmark daraus veröffentlichen darf, unter Krypto-Preisbildung.

Modelltraining ist ein Zweck, den ältere Verträge nicht nennen, und Schweigen im Vertrag ist keine Erlaubnis. Wo die Lizenz schweigt, lautet die Position des Anbieters meist: Training ist eine Ableitung, die trainierten Gewichte sind ein abgeleitetes Produkt, und Modellausgaben an einen Kunden sind Weitergabe abgeleiteter Daten. Häuser, die das falsch einschätzten, erfuhren es bei der Prüfung und nicht beim Start.

Drei Punkte klären es in der Praxis: ein schriftlicher Nachtrag, der Modelltraining als erlaubten Zweck nennt, eine Klausel dazu, ob die Gewichte das Vertragsende überleben, und eine Festlegung, ob Modellausgaben an Kunden gehen dürfen. Die Datenseite behandelt Finance Loop unter KI und Finanzmarktdaten, die Governance unter EU AI Act in der Finanzbranche.

Die Display-Gebühr je Nutzer ist keine einzige Zahl, denn Börsen verlangen für einen professionellen Abonnenten ein Vielfaches des Satzes für einen nichtprofessionellen. Der Test fragt nicht nach Rang: Nichtprofessionell ist, wer die Daten nur privat nutzt, bei keiner Wertpapieraufsicht registriert ist, nicht in einer Rolle mit Marktdatenbezug beschäftigt ist und nicht für ein Gewerbe handelt. Alle anderen sind professionell, auch der Einzelne, der sein eigenes Buch gewerblich handelt.

Die Einordnung trifft das Haus, und es muss sie verteidigen. Eine falsch eingeordnete Nutzergruppe ist der teuerste Prüfungsfund in diesem Feld, denn die Korrektur gilt je Nutzer und je Monat für den gesamten Zeitraum. Eine Retail-App mit einem professionellen Nutzer, den sie als privat führte, schuldet die Differenz für jeden Monat mit Zugriff. Wer es richtig macht, stellt die Frage bei der Registrierung, speichert die Antwort am Konto und fragt bei Änderungen erneut.

Ein Anbietervertrag klärt ein Haus selten bei der Börse, aus deren Daten es lebt. Intrinios Lizenzleitfaden nennt die Aufteilung: Die Börsengenehmigung einzuholen ist Sache des Lizenznehmers, und der Anbieter liefert, sobald sie vorliegt. Wer einen Anbietervertrag zeichnet und eine Funktion ohne die Erlaubnis der Börse startet, hat einen bezahlten Anbieter und eine Börse, die nichts zugesagt hat.

Darum hat ein Datenprojekt zwei Zeitachsen. Der Anbietervertrag ist eine kaufmännische Verhandlung über Wochen. Die Börsengenehmigungen fallen je Platz, je Lizenzart und je Zweck an, jede mit eigenem Formular und eigener Prüfung, und ein Produkt mit Daten mehrerer Plätze braucht alle vor dem Start. Die Genehmigungen nach dem Bau zu planen ist der übliche Fehler, denn eine verweigerte Genehmigung nimmt einem Produkt einen Platz, den es schon eingeplant hat.

Marktdaten-Lizenzierung ist die vertragliche Erlaubnis, Kurs- und Handelsdaten zu einem benannten Zweck zu nutzen, getrennt von der technischen Lieferung. Ein Abonnement kann unter mehreren Lizenzen gleichzeitig liegen, denn der Anbieter bepreist den Zweck und nicht die Leitung. Die vier Zwecke, die fast jeder Vertrag trennt, sind Display, Non-Display, abgeleitete Daten und Weitergabe.

Non-Display ist jede Nutzung, bei der kein Mensch die Daten liest: ein Algorithmus, der eine Order platziert, ein Risikomodell, das ein Exposure rechnet, ein Backtest, ein Abgleichlauf, ein internes Research-Notebook. Sobald die Zahl auf einem Bildschirm steht, den eine Person ansieht, ist sie Display-Nutzung, und ein internes Dashboard ist Display, auch wenn es das Haus nie verlässt.

Ja, und die Nutzungsbedingungen sind diese Lizenz. Eine freie Stufe erlaubt typischerweise nichtkommerzielle Nutzung, verlangt Quellenangabe, begrenzt die Abfragerate und verbietet Weitergabe wie kommerzielle Anzeige. Ein Haus, das darauf eine Kundenfunktion baut, verstößt gegen die weggeklickten Bedingungen, ganz unabhängig davon, ob jemand eine Rechnung gestellt hat.

Geprüft wird vom Anbieter oder von der Börse, meist über eine beauftragte Spezialfirma, und das Prüfrecht steht im Vertrag, den der Abonnent unterschrieben hat. Die Prüfung sieht Berechtigungsnachweise, Nutzerzahlen und die Anwendungen, die den Feed verbrauchen, und eine Untermeldung führt zu einer rückwirkenden Rechnung für die betroffenen Zeiträume. Das ist ein kaufmännischer Vorgang und kein aufsichtlicher, läuft also getrennt von allem, was BaFin oder ESMA tun.

Vom Produkt aus und nicht vom Vertrag. Schreiben Sie jede Stelle auf, an der eine Zahl aus dem Feed erscheint oder verwendet wird, interne Dashboards, Mails, PDF-Berichte und API-Antworten an Kunden eingeschlossen. Ordnen Sie jede als Display, Non-Display, Ableitung oder Weitergabe ein. Bei den Display-Stellen benennen Sie die Nutzergruppe und die professionelle Einordnung und schätzen die Zahl beim Zehnfachen der heutigen Größe, denn die Gebührenkurve ist das, was später überrascht. Dann prüfen Sie den echten Latenzbedarf: Ein Anwendungsfall, der verzögerte Daten verträgt, nimmt den kostenlosen verzögerten Feed und fällt aus der Lizenzfrage heraus. Zuletzt geben Sie einer namentlich benannten Person die Verantwortung für die Berechtigungsnachweise, denn eine Prüfung fragt eine Person und kein Team.

Verzögerte Daten eines EU-Handelsplatzes sind nach MiFID II nach Ablauf der Frist kostenlos, und die Nutzungsbedingungen des Platzes gelten weiter. In der Praxis heißt das Quellenangabe, ein Verbot, die Daten als Echtzeit darzustellen, und oft eine Grenze bei der Weitergabe, obwohl die Daten nichts kosten. Ein kostenloser Feed mit Bedingungen ist eine Lizenz, und eine öffentliche Webseite mit verzögerten Kursen ohne Quellenangabe des Platzes verstößt dagegen.