Marchés de capitaux on-chain

Les marchés de capitaux on-chain couvrent l'émission, la négociation, le règlement-livraison et la gestion de titres comme les obligations, les parts de fonds et les actions sur un registre distribué, au lieu de la chaîne de systèmes distincts par laquelle passe aujourd'hui une transaction classique: une banque émettrice, un dépositaire central de titres comme Clearstream, un conservateur, une bourse et une contrepartie centrale. Sur un registre distribué, le registre qui prouve la propriété et le système qui transfère cette propriété peuvent être la même infrastructure; cette identité permet de régler une transaction en quelques minutes au lieu des un à deux jours ouvrés qu'exige encore aujourd'hui une transaction classique sur titres, un changement que les acteurs du marché appellent règlement atomique ou T+0. Matthias Voelkel, CEO de Boerse Stuttgart Group, décrit la marche à suivre dans Europe's Post-Trade Problem, un épisode du podcast Inside Digital Assets de SeturionX: la négociation peut rester largement off-chain comme aujourd'hui, tandis que la DLT fait du règlement une couche paneuropéenne ouverte à la place des silos nationaux, où une transaction transfrontalière passe encore par plusieurs intermédiaires.

La jambe espèces de la transaction a besoin de sa propre forme on-chain pour atteindre cette vitesse: un dépôt tokenisé, un stablecoin en euros ou, dans les pilotes menés jusqu'ici, un jeton représentant de la monnaie de banque centrale. Sans cela, la jambe titres peut se régler on-chain pendant que la jambe espèces attend encore un système de paiement classique, et la plus grande partie du temps gagné disparaît. La finance on-chain couvre ce déplacement plus large des registres financiers vers une blockchain; les marchés de capitaux on-chain en sont la partie construite autour des titres et de leur infrastructure de négociation.

En Allemagne, la base juridique est la loi allemande sur les titres électroniques (eWpG), en vigueur depuis 2021, qui permet à un émetteur de créer une obligation, une part de fonds ou une action sans certificat papier et de l'inscrire dans un registre de crypto-titres pouvant fonctionner sur une blockchain. Un titre inscrit de cette façon est un crypto-titre au sens de l'eWpG; il confère les mêmes droits qu'un titre papier, et la tenue de son registre est un service financier réglementé qui exige un agrément de la BaFin.

Au niveau de l'UE, le régime pilote DLT, le règlement (UE) 2022/858, permet à un opérateur agréé de réunir la négociation et le règlement-livraison de titres tokenisés dans un seul système, avec des exemptions surveillées à certaines parties du corpus réglementaire habituel sur les titres. Le régime prévoit trois types de licence: un système multilatéral de négociation DLT (DLT MTF) pour la seule négociation, un système de règlement DLT (DLT SS) pour le seul règlement-livraison, et un système de négociation et de règlement DLT (DLT TSS) qui combine les deux, le type de licence que détient 21X à Francfort, première entreprise de l'UE à en obtenir une, accordée par la BaFin en décembre 2024 (Ledger Insights, décembre 2024).

Un registre distribué ne connaît que ce qu'une transaction y inscrit, et une obligation ou un fonds tokenisé a donc toujours besoin qu'un prix extérieur, une valeur liquidative ou un chiffre de réserves parvienne à la chaîne depuis une source externe. Chainlink, l'un des nombreux réseaux d'oracles actifs en finance, transporte ces données vers une blockchain; ses travaux avec Swift ont testé si les banques pouvaient transférer des actifs tokenisés d'une chaîne à l'autre par leur connexion Swift existante, et son produit Smart NAV avec la DTCC publie la valeur liquidative d'un fonds sur plusieurs blockchains à partir d'une seule connexion. Les autres fournisseurs d'oracles actifs en finance sont présentés sur la page de Finance Loop consacrée aux réseaux d'oracles.

Transférer un jeton entre différentes blockchains, ou relier le réseau de paiement existant d'une banque à une blockchain, est un autre problème, appelé interopérabilité. Swift a mené ses propres expériences de tokenisation avec des banques dont BNP Paribas, BNY Mellon et Citi et avec des infrastructures de marché dont Euroclear, Clearstream et la DTCC. Des couches d'identité et de conformité, comme une liste blanche d'adresses de wallets approuvées ou la norme de jeton ERC-3643 conçue pour les titres permissionnés, déterminent d'emblée qui peut détenir et transférer un jeton, car la plupart des infrastructures de marchés de capitaux on-chain sont conçues pour des investisseurs réglementés et non pour des détenteurs anonymes.

La jambe espèces dispose de ses propres circuits. Les services Pontes et Appia de l'Eurosystème relient les plateformes DLT de marché aux services TARGET pour qu'une transaction DLT de gros puisse se régler en monnaie de banque centrale. Les banques utilisent aussi des dépôts tokenisés et des stablecoins en euros agréés sous MiCA comme EURAU et EURC pour la même tâche. La tenue du registre lui-même est aussi une fonction réglementée: un teneur de registre de crypto-titres au sens de l'eWpG a besoin d'un agrément de la BaFin, la licence que Cashlink a été la première entreprise en Allemagne à détenir.

Le groupe Deutsche Börse exploite D7, une plateforme de titres tokenisés rattachée à sa branche post-marché Clearstream, et son unité Market Data + Services publie des données boursières en temps réel on-chain par le service Chainlink DataLink. 21X à Francfort détient la première licence DLT TSS de l'UE, accordée par la BaFin en décembre 2024 après un examen de 18 mois associant la Deutsche Bundesbank, l'ESMA et la BCE, et traite les transactions sur la blockchain Polygon (Ledger Insights).

Boerse Stuttgart Digital a construit Seturion, une plateforme de règlement paneuropéenne pour les actifs tokenisés, a demandé à la BaFin sa propre licence au titre du régime pilote DLT et s'est associée à Nasdaq sur l'infrastructure post-marché en mars 2026 (Blockworks). Cashlink a été la première entreprise en Allemagne à recevoir une licence de la BaFin pour tenir un registre de crypto-titres, et a ensuite ajouté une licence de conservation de crypto-actifs au titre de la loi bancaire. Tangany détient des licences de conservation supervisées par la BaFin et, depuis mars 2026, une licence fondée sur la DSP2 pour les jetons de monnaie électronique, et sécurise plus de 3 milliards d'euros d'actifs numériques pour plus de 60 clients institutionnels (Yahoo Finance).

Deutsche Bank a acheté une partie de l'obligation numérique de Siemens et prévoit son propre service, agréé sous MiCA, de conservation d'actifs numériques. DekaBank, DZ Bank et Commerzbank ont mené le pilote allemand commun Commercial Bank Money Token pour les paiements d'entreprise tokenisés, et DZ Bank a travaillé avec KfW sur la première émission d'un crypto-titre dont le cycle de vie complet, de la création au règlement du paiement, s'est déroulé sur une infrastructure blockchain (DZ Bank). LBBW s'est associée à SWIAT, la plateforme que DekaBank a cofondée, dans les essais de règlement DLT de gros de la BCE (Ledger Insights).

Siemens a émis une obligation numérique sous forme de crypto-titre au sens de l'eWpG, vendue directement à des investisseurs dont Union Investment, qui a aussi acheté des obligations numériques de la Banque européenne d'investissement (Ledger Insights). KfW a émis ses propres obligations numériques au titre de l'eWpG dans le cadre des essais de règlement DLT de gros de la BCE, avec Cashlink comme teneur de registre et Boerse Stuttgart Digital pour la conservation, réglées en monnaie de banque centrale par la Trigger Solution de la Deutsche Bundesbank.

Hors d'Allemagne, Societe Generale FORGE émet EUR CoinVertible, le stablecoin en euros agréé sous MiCA, désormais intégré aux systèmes de négociation et de conservation de Boerse Stuttgart Digital (Crowdfund Insider). En mai 2026, SG-FORGE a rejoint Seturion avec Societe Generale et flatexDEGIRO et fournit les stablecoins en euros et en dollars américains qui règlent les transactions sur la plateforme (communiqué de Seturion). Euroclear décrit sa propre évolution vers ce qu'elle appelle une infrastructure de marché financier fondée sur les données et le numérique, et a étudié le règlement en stablecoin USD de titres de créance négociables tokenisés avec Societe Generale FORGE (Euroclear). La Banque de France a construit sa propre solution de monnaie numérique de banque centrale de gros, testée à côté de la Trigger Solution de la Deutsche Bundesbank dans les essais DLT de gros de l'Eurosystème, qui ont traité plus de 200 transactions pour environ 1,59 milliard d'euros entre mai et novembre 2024.

Finance Loop est le lieu de rencontre des personnes qui construisent et utilisent l'infrastructure des marchés de capitaux on-chain: banques, bourses, gérants d'actifs et fintechs qui enregistrent, conservent et règlent des titres tokenisés. Finance Loop a une coopération avec 21X, la plateforme de négociation de Francfort qui détient la première licence DLT TSS de l'UE, et a couvert son travail lors d'un side event du Point Zero Forum à Zurich, où 21X, Franklin Templeton, DFNS, AMINA et Chainlink ont parlé de l'infrastructure des actifs tokenisés. Lors de Capital & Code à Francfort, Standard Chartered Luxembourg, la Fondation Solana, Allfunds Blockchain et Utila discutent de la distribution et de la négociation des fonds sur des circuits blockchain institutionnels. Les marchés de capitaux on-chain relèvent de l'axe Investissement & actifs numériques de Finance Loop, avec des événements à Francfort, Munich, Berlin et Hambourg.

Les marchés de capitaux on-chain désignent l'émission, la négociation, le règlement-livraison et la gestion de titres comme les obligations, les parts de fonds et les actions sur un registre distribué, au lieu des systèmes distincts par lesquels passe aujourd'hui une transaction classique. Le titre conserve les mêmes droits; le registre et le processus de règlement passent sur une blockchain.

Dans le régime pilote DLT de l'UE, un système multilatéral de négociation DLT (DLT MTF) est agréé pour la seule négociation de titres tokenisés. Un système de règlement DLT (DLT SS) est agréé pour le seul règlement-livraison. Un système de négociation et de règlement DLT (DLT TSS) réunit les deux fonctions sous une seule licence; une transaction peut ainsi se régler sans passer d'une entreprise de négociation à une entreprise de règlement distincte. 21X à Francfort détient la première licence DLT TSS délivrée dans l'UE.

Le règlement atomique signifie que la jambe titres et la jambe espèces d'une transaction se règlent dans une seule transaction indivisible sur le registre, si bien qu'aucune partie ne peut livrer sans que l'autre ne paie. Le règlement atomique exige que les deux côtés de la transaction aient une forme que le registre peut transférer: un titre tokenisé d'un côté et un dépôt tokenisé, un stablecoin en euros ou un jeton de monnaie de banque centrale de l'autre. Les services Pontes et Appia de l'Eurosystème et la Trigger Solution de la Deutsche Bundesbank relient tous deux les plateformes DLT de marché à la monnaie de banque centrale dans ce but.